S&P500은 버티는데 30년물은 5%대…월가가 다시 ‘금리’를 두려워하는 이유
미국 증시는 다시 사상 최고권에서 버티고 있지만, 채권시장이 보내는 신호는 훨씬 불편하다. 7월 개인소비지출(PCE) 물가지수가 전년 동월 대비 3.7% 상승해 시장 예상치 3.6%를 웃돌자 10년 만기 미국 국채금리는 4.66%대, 30년물은 5.18% 안팎까지 올라섰다. 연방준비제도의 물가 목표가 2%라는 점을 감안하면 인플레이션은 여전히 높은 수준이고, 장기금리는 다시 주식시장의 밸류에이션을 압박할 수 있는 구간에 들어와 있다.
그런데 주식시장은 무너지지 않았다. 8월 26일 S&P500은 7675.70으로 0.02% 하락하는 데 그쳤고, 나스닥도 0.08% 약세에 머물렀다. 뜨거운 물가와 높은 장기금리라는 조합에도 지수는 고점 부근을 유지했다.
이 장면은 현재 미국 증시의 가장 큰 긴장을 보여준다. 한쪽에서는 AI 투자와 기업이익 증가가 높은 주가를 정당화하고 있지만, 다른 한쪽에서는 무위험금리가 다시 4% 후반까지 올라와 주식의 상대적인 매력을 깎아내리고 있다. 시장이 지금 버티고 있는 것은 금리가 중요하지 않아서가 아니라, 이익 성장에 대한 기대가 아직 금리 부담보다 강하기 때문이다.
문제는 그 균형이 언제까지 유지될 수 있느냐다.
물가는 내려오지 않았고, 연준의 선택지는 다시 좁아졌다
미 상무부 경제분석국에 따르면 7월 PCE 물가지수는 전월 대비 0.2%, 전년 동월 대비 3.7% 상승했다. 식품과 에너지를 제외한 근원 PCE도 전년 대비 3.3% 올랐다. 개인소비는 전월 대비 0.2% 증가하는 데 그쳤고, 실질 소비는 사실상 보합이었다. 물가는 높은데 소비의 힘은 약해지는 조합이다.
연준에는 특히 까다로운 환경이다. 소비와 경기가 빠르게 무너진다면 금리를 내려 대응할 수 있지만, 물가가 3%대 후반에서 버티고 있는 상황에서는 섣부른 완화가 다시 인플레이션을 자극할 수 있다. 반대로 금리를 더 오래 높은 수준으로 유지하면 주택과 기업투자, 소비가 추가로 둔화할 가능성이 있다.
연준의 7월 통화정책 보고서에서도 이런 부담이 드러난다. 연준은 올해 PCE 물가 전망 중심값을 3.6% 수준으로 제시했고, 근원 PCE도 3.3% 정도로 예상했다. 3월 전망보다 물가 예상 경로가 높아진 것은 관세와 에너지 비용, 공급 측 압력이 예상보다 오래 지속되고 있다는 판단이 반영된 결과다.
따라서 지금 주식시장이 기대하는 금리 환경은 과거처럼 빠르게 2~3%대로 내려가는 그림과 거리가 있다. 오히려 높은 정책금리와 높은 장기금리가 예상보다 오래 유지될 가능성을 가격에 반영해야 하는 시점에 가깝다.
10년물 4.6%, 30년물 5.1%는 단순한 숫자가 아니다
주식시장에서 장기금리는 단순한 채권 지표가 아니다. 기업가치를 계산할 때 사용하는 할인율의 기초이자, 투자자가 위험자산에 요구하는 최소 수익률의 기준점이다.
10년 만기 미국 국채가 연 4.6% 이상의 수익률을 제공한다면 투자자는 주식을 보유하기 위해 그보다 충분히 높은 기대수익률을 요구하게 된다. 국채는 원금을 만기까지 보유하면 수익률을 비교적 확정할 수 있지만, 주식은 실적과 경기, 밸류에이션에 따라 가격 변동을 감수해야 하기 때문이다.
이 차이가 바로 주식과 채권 사이의 경쟁을 만든다.
금리가 1~2%였던 시기에는 성장주의 미래이익을 높은 가격으로 사더라도 대체 투자처가 많지 않았다. 무위험금리가 매우 낮았기 때문에 장기간 뒤에 발생할 현금흐름의 현재가치도 크게 할인되지 않았다.
지금은 반대다.
10년물 국채가 4.6%대이고 30년물이 5%를 넘는다면 미래이익의 현재가치는 더 크게 할인된다. 특히 이익의 상당 부분이 먼 미래에 발생할 것으로 기대되는 기술주와 고성장주의 밸류에이션은 금리에 더 민감해진다.
장기금리가 높은 수준에 머문다는 것은 결국 월가가 기업이익에 더 높은 기준을 들이대야 한다는 뜻이다.
지금 미국 증시는 채권보다 비싸다는 지적까지 나온다
최근 시장에서 자주 언급되는 지표가 주식의 이익수익률과 국채금리의 차이다. 이익수익률은 주가수익비율(PER)의 역수로 계산되며, 현재 주가 대비 기업이익이 어느 정도인지 보여준다.
파이낸셜타임스는 최근 미국 증시의 이익수익률이 10년물 국채금리보다 낮은 수준에 있다는 점을 지적했다. 과거에는 주식 투자자가 국채보다 높은 위험을 감수하는 만큼 더 높은 기대수익률을 요구하는 것이 자연스러웠지만, 지금은 일부 지표에서 그 관계가 역전돼 있다는 것이다.
이른바 주식 위험프리미엄이 크게 줄었다는 의미다.
물론 이것만으로 주식시장이 곧 하락한다고 단정할 수는 없다. 기업이익이 빠르게 증가한다면 현재 높은 주가도 정당화할 수 있기 때문이다. 실제로 최근 1년 동안 S&P500 기업의 이익 전망치가 크게 상향되면서 지수 상승에도 불구하고 선행 PER 상승폭은 상대적으로 제한됐다.
그러나 이익이 예상보다 조금만 둔화해도 문제는 달라진다.
주가가 이미 높은데 국채가 4% 후반의 수익률을 제공하면 투자자는 굳이 높은 변동성을 감수하면서 주식을 보유해야 할 이유를 다시 계산하게 된다.
지금 미국 증시가 금리를 무시하고 있는 것이 아니라, 높은 이익 증가율을 전제로 금리 부담을 견디고 있는 것으로 보는 편이 더 정확하다.
AI는 높은 금리를 견디게 해준 가장 강한 방패였다
현재 S&P500과 나스닥이 장기금리 상승에도 버틸 수 있었던 가장 큰 이유 가운데 하나는 AI 투자 사이클이다. 엔비디아와 주요 클라우드 기업의 이익이 빠르게 증가하면서 투자자들은 높은 할인율을 감수하더라도 미래 성장에 더 높은 값을 지불해 왔다.
문제는 이 구조가 이익 성장의 지속을 전제로 한다는 점이다.
엔비디아를 비롯한 AI 관련 기업이 시장 예상을 계속 웃돌고, 마이크로소프트와 아마존, 알파벳, 메타의 클라우드·AI 매출이 빠르게 증가한다면 높은 금리에도 주가는 버틸 수 있다. 성장률이 할인율 상승을 상쇄하기 때문이다.
반대로 AI 투자에 대한 수익화 의문이 커지거나 기업이익 증가율이 낮아지면 높은 장기금리는 즉시 부담으로 돌아온다.
성장률이 둔화하는 상황에서 10년물 국채가 4.7%에 가까운 수익률을 제공한다면 투자자는 높은 PER을 유지할 이유를 잃는다. 이때 주가 조정은 기업이 적자를 내서가 아니라, 같은 이익에 적용하는 적정 배수가 낮아지면서 발생할 수 있다.
현재 월가가 AI 실적과 국채금리를 동시에 바라보는 이유가 여기에 있다.
장기금리가 높은 것은 연준 때문만이 아니다
최근 장기금리 상승을 모두 연준의 통화정책으로 설명하기도 어렵다. 정책금리는 주로 단기금리에 직접적인 영향을 주지만, 10년물과 30년물 금리에는 장기 인플레이션 기대와 국채 공급, 재정적자, 기간 프리미엄까지 함께 반영된다.
미국 정부의 막대한 재정적자가 지속되면서 시장에 공급되는 국채 규모가 커지고 있다는 점은 장기금리를 구조적으로 높이는 요인이다. 투자자가 늘어난 국채를 소화하려면 더 높은 수익률을 요구할 수 있기 때문이다.
여기에 관세와 에너지 가격, 공급망 재편 같은 비용 상승 요인이 인플레이션을 장기간 높게 유지할 가능성도 남아 있다. 연준이 기준금리를 일부 내리더라도 장기금리가 이전처럼 빠르게 떨어지지 않을 수 있다는 의미다.
최근 시장에서 단기 정책금리보다 30년물 국채금리를 더 주의 깊게 보는 이유도 여기에 있다.
장기금리가 높은 수준에 고착되면 주식시장뿐 아니라 모기지와 회사채, 인프라 투자, 기업 인수합병까지 자본비용이 전반적으로 높아진다. 금융시장의 할인율 자체가 이전보다 높은 체제로 바뀌는 것이다.
30년물 5%는 기업에도 직접적인 비용이다
높은 장기금리는 밸류에이션만 낮추는 것이 아니라 기업의 실제 이익에도 영향을 준다.
기업이 회사채를 발행해 자금을 조달하거나 데이터센터와 공장, 인수합병에 투자할 때 기본금리가 높으면 이자비용도 올라간다. 신용등급이 낮은 기업은 국채금리에 신용스프레드까지 더해지기 때문에 부담이 더 커진다.
특히 현재 미국 기업들이 AI 데이터센터와 전력 인프라에 대규모 투자를 진행하고 있다는 점을 감안하면 자본비용은 중요한 변수다. 투자 규모가 수천억달러로 커진 상황에서는 금리 0.5%포인트 차이도 장기적으로 막대한 금융비용 차이를 만든다.
높은 금리는 결국 AI 투자 사이클 자체에도 영향을 줄 수 있다.
현금이 많은 마이크로소프트나 알파벳 같은 기업은 상대적으로 버틸 여력이 있지만, 부채나 외부 자금조달 의존도가 높은 데이터센터 사업자는 투자 속도를 조절할 가능성이 커진다.
즉 지금의 높은 장기금리는 AI 기업의 주가를 압박할 뿐 아니라 AI 인프라 투자 속도를 늦출 수 있는 변수이기도 하다.
소형주가 금리에 더 민감한 이유도 다시 드러난다
금리 부담은 대형 기술주보다 중소형주에 더 직접적으로 나타날 수 있다.
S&P500의 대형 기업들은 막대한 현금을 보유하고 있고 장기 고정금리로 자금을 조달한 경우가 많지만, 러셀2000에 포함된 중소기업은 변동금리 대출이나 단기 차입 비중이 상대적으로 높다. 기준금리와 회사채금리가 높은 수준에 오래 머물수록 이자비용 상승이 손익에 더 빠르게 반영된다.
흥미로운 것은 올해 러셀2000이 주요 지수 가운데 가장 높은 상승률을 기록하고 있다는 점이다. 8월 26일까지 러셀2000은 연초 대비 21.1% 올라 S&P500과 나스닥의 상승률을 웃돌았다.
이 상승에는 경기 회복 기대와 금리 완화 가능성에 대한 선반영이 상당 부분 포함돼 있다.
따라서 시장이 다시 금리 인상이나 장기 고금리 가능성을 반영하기 시작하면 소형주가 오히려 더 민감하게 흔들릴 수 있다. 대형 기술주의 높은 밸류에이션뿐 아니라 중소기업의 실제 금융비용까지 함께 봐야 하는 이유다.
배당주도 더 이상 ‘안전한 대안’이 아닐 수 있다
장기국채 수익률이 5%에 가까워지면 전통적인 배당주의 상대적 매력도 달라진다. 배당수익률이 3~4%인 유틸리티나 통신주를 보유하면서 주가 변동을 감수하는 것보다, 5% 안팎의 장기국채를 보유하는 선택이 더 매력적으로 보일 수 있기 때문이다.
이는 높은 금리가 성장주만의 문제가 아니라는 의미다.
저금리 시절에는 배당주가 채권 대체재 역할을 했지만, 국채가 다시 높은 이자를 제공하면 자금이 주식에서 채권으로 이동할 유인이 생긴다. 특히 은퇴자금과 보험사, 연기금처럼 안정적인 현금흐름을 중시하는 투자자에게는 더욱 그렇다.
결국 금리 5%는 시장의 한 영역만 압박하지 않는다. 성장주의 할인율을 높이고, 소형주의 자금조달비용을 올리며, 배당주의 상대적 매력까지 떨어뜨린다.
주식시장 전체의 기준선을 바꾸는 숫자에 가깝다.
그런데도 지수가 버티는 이유는 결국 이익이다
지금 시장에서 가장 흥미로운 부분은 이렇게 높은 금리에도 S&P500이 무너지지 않고 있다는 점이다.
기업이익이 강하기 때문이다.
최근 시장에서는 S&P500 기업의 이익 전망치가 빠르게 상향되면서 주가 상승을 일정 부분 흡수하고 있다. 지난 1년 동안 지수는 크게 올랐지만 이익 전망 역시 함께 상승해 선행 PER의 추가 확장이 제한됐다는 분석도 나온다.
따라서 현재 미국 증시는 ‘금리가 높아서 곧 무너질 시장’으로 단정하기보다, 높은 금리와 높은 이익 증가율이 팽팽하게 맞서는 시장으로 보는 편이 적절하다.
지금까지는 이익이 이겼다.
하지만 앞으로 중요한 것은 금리가 얼마나 더 오르느냐보다 이익 증가율이 얼마나 오래 유지되느냐다.
10년물 국채금리가 4.6~4.7%에서 안정되더라도 기업이익 증가율이 크게 둔화하면 주식의 상대적인 매력은 빠르게 떨어질 수 있다. 반대로 이익 전망이 계속 상향된다면 높은 금리에도 현재 밸류에이션이 유지될 가능성이 있다.
금리 인하를 기다리는 시장이 아니라 ‘금리가 안 내려가는 시장’을 준비해야 한다
최근 몇 년 동안 미국 증시의 주요 논리는 연준의 금리 인하 시점을 맞히는 데 집중돼 있었다. 물가가 내려가면 연준이 금리를 낮추고, 할인율이 떨어지면 기술주 밸류에이션이 다시 높아질 것이라는 기대가 시장을 움직였다.
7월 PCE가 보여준 것은 그 경로가 생각보다 매끄럽지 않을 수 있다는 사실이다.
PCE 물가는 3.7%, 근원 PCE는 3.3%에 머물러 있고 장기국채금리는 다시 5%에 가까워졌다. 이 상태에서는 연준이 일부 금리를 조정하더라도 금융시장이 과거와 같은 저금리 환경으로 되돌아간다고 가정하기 어렵다.
오히려 투자자가 대비해야 할 가능성은 금리가 급격히 떨어지지 않는 상태에서 기업이익과 주가가 계속 성장해야 하는 환경이다.
이 경우 종목 선택의 기준도 달라진다.
높은 자본비용을 감당할 현금흐름이 있는지, 부채가 적은지, 가격 결정력을 갖고 있는지, 투자비를 실제 수익으로 전환할 수 있는지를 더 엄격하게 봐야 한다.
낮은 금리가 모든 성장주를 끌어올리는 시장에서는 멀리 있는 미래를 사는 것만으로도 수익을 얻을 수 있었지만, 10년물 국채가 4% 후반을 제공하는 시장에서는 미래가 실제 현금으로 확인돼야 한다.
월가의 다음 변곡점은 ‘5%를 넘느냐’보다 ‘5%가 익숙해지느냐’다
향후 미국 증시에서 더 중요한 것은 30년물 금리가 하루 이틀 5%를 넘는지가 아니다. 장기금리 5% 안팎이 새로운 정상으로 받아들여지는지가 핵심이다.
금리가 일시적으로 높다가 다시 3%대로 내려간다면 현재 주식시장의 높은 밸류에이션은 어느 정도 유지될 수 있다. 그러나 인플레이션과 재정적자, 국채 공급 확대가 결합해 4~5%대 장기금리가 장기간 지속된다면 주식시장이 사용하는 적정 할인율 자체를 다시 계산해야 한다.
이 경우 지금까지 비싸 보이지 않았던 기업도 비싸질 수 있다.
미국 증시가 지난 몇 년 동안 AI와 높은 이익 성장에 힘입어 금리 부담을 견뎠다는 사실은 분명하다. 그러나 그 과정에서 주식의 이익수익률과 국채금리 사이의 여유는 점점 줄어들었다.
8월 26일 시장이 뜨거운 물가에도 거의 움직이지 않았다는 사실은 투자자들이 금리 위험을 무시하고 있다는 뜻이 아니다. 오히려 엔비디아를 비롯한 기업들의 이익이 높은 금리를 계속 상쇄할 수 있는지를 기다리고 있다는 의미에 가깝다.
결국 앞으로 월가에서 가장 중요한 싸움은 연준과 인플레이션 사이에서만 벌어지지 않는다.
기업이익 증가율과 할인율 사이에서도 벌어진다.
지금까지 미국 증시는 이익 성장으로 높은 금리를 이겨냈다.
하지만 10년물 4.6%대, 30년물 5%대가 오래 지속된다면 다음 상승을 위해 필요한 실적의 기준은 이전보다 훨씬 높아질 수밖에 없다.
